الزام تجدید ارزیابی و ریسک‌های آن 

به گزارش صدای بورس،موضوع تجدید ارزیابی تمام سطوح دارایی‌های شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سرمایه مسئله‌ای است که اخیرا توسط گروهی از فعالان بازار به عنوان یکی از نقاط نقصان بازار سرمایه ایران مطرح شده است و فضای بازار سرمایه را با موضوع جدیدی رو به رو کرده که به دفعات مورد بحث و بررسی قرار گرفته است. بر این اساس دانیال آستانه، کارشناس ارشد بازار سرمایه به واکاوی این موضوع پرداخته است.

* برخی از فعالان بورسی تجدید ارزیابی دارایی‌ها را برای ایجاد شفافیت بیشتر الزامی می‌دانند.
دقیقا؛ برخی از فعالان بازار سرمایه معتقدند برای ایجاد شفافیت بیشتر عملکرد شرکت‌ها و حقیقی‌تر شدن گزارشات مالی شرکت‌ها باید به سراغ تجدید ارزیابی تمام دارایی‌های‌ شرکت‌ها رفته، موضوعی به نام هزینه واقعی استهلاک را در صورت‌های سود و زیان و اثر آن در ترازنامه شرکت‌ها داشته باشیم. قبل از این بهتر است که منطق حسابداری مسئله را مرور کنیم. در حسابداری اصل تداوم فعالیت شرکت‌ها پایه مستحکمی در برخورد مالی با وقایع مختلف هر شرکت محسوب می‌شود. یکی از موضوعاتی که این اصل به سراغشان می رود مسئله ذاتاً پیچیده استهلاک دارایی ثابت است. با این منطق که دارایی‌های فیزیکی هرساله مستهلک می شوند و این یعنی بعد از طول عمر مفید عملا کارایی نخواهند داشت. از این رو منبع پولی مشخصی در شرکت باید وجود داشته باشد که پس از اتمام دوره عمر مفید دارایی توان خرید دارایی جایگزین را داشته باشد. این به اصطلاح کیف پول پس انداز شده، همان استهلاک انباشته ای است که در طول زمان بر اساس استهلاک‌های انجام شده تجمیع شده است. حالا شرایطی را تصور کنیم که در طول تاریخ عمر مفید دارایی عددی کمتر از ارزش واقعی دارایی مستهلک شده و به کیف پول منتقل شده است. این باعث می شود که در نهایت منابع مالی کافی جهت جایگزینی دارایی در دست شرکت نباشد.
موضوع اصلی از جایی شروع شد که به این نتیجه رسیدیم، سال‌هاست بر اساس استانداردهای حسابداری ایران، نحوه نگاه به ارزش دارایی‌های موجود در ترازنامه شرکت‌ها بر اساس بهای تمام شده و به گونه‌ای است که هزینه استهلاک این دارایی‌ها کمتر از واقع در صورت‌های سود و زیان نشان داده می‌شوند. یعنی به صورت غیر واقعی میزان سود خالص شرکت‌ها در هر دوره عملیات عدد به مراتب بالاتری از واقعیتی است که در اقتصاد یک شرکت رخ می‌دهد. معقوله اصلی اما عدم شفافیت بوده که مورد انتقاد قرار گرفته است. در عمل صورت‌های مالی شرکت‌ها در هر دوره طوری وضعیت عملکرد را نشان می دهد که گویی بخشی از ارزش دارایی‌های شرکت هر ساله به سهامداران (بواسطه سود تقسیمی) و دولت (بواسطه مالیات عملکرد) تقسیم می شود.

* بر اساس این فرض معقوله‌ اصلی که به آن پرداخته شده موضوع استهلاک دارایی‌های ثابت شرکت‌هاست...
دقیقاً درست است، درواقع هر دارایی ثابتی که در اختیار شرکت قرار می‌گیرد، در طول زمان متعاقبا مستهلک می‌شود و این استهلاک باید به گونه‌ای در دفاتر مالی شرکت خود را نشان دهد. بر این اساس هر ساله هزینه استهلاکی، از ارزش دارایی و از ارزش دفتری دارایی مبلغی را کسر می‌کند اما هزینه‌ای است که بابت گرفتن آن هیچ مبلغ وجه نقدی را به هیچ رکنی خارج از شرکت پرداخت نمی‌کند. بنابراین به مانند یک کیف پول یا حساب پس‌انداز در درون شرکت است که تمام وجوه حاصل از مستهلک شدن دارایی را در درون آن نگه می‌دارد. متعاقبا هزینه‌ای برای آن در صورت سود و زیان گرفته می‌شود و این هزینه باعث می‌شود نهایتا سود خالص کمتر و جریان نقد خروجی کمتری به سهامداران و البته دولت داشته باشید.
این کیف پول در شرکت می‌ماند تا دارایی واقعا مستهلک شود یعنی مثلا ماشین آلاتی در شرکت تولیدی وجود دارد که بعد از ۱۰ سال عمر مفید این دارایی دیگر توان ادامه فعالیت ندارد که در این مقطع باید دارایی جایگزین شود تا شرکت بتواند فعالیت خود را ادامه دهد.

* این مورد مشکلاتی هم به همراه دارد؟
تا اینجای ماجرا احساس می‌شود که این اصل و قاعده شاخص خوبی است و در حقیقت با این راهکار می‌توانیم از تداوم فعالیت شرکت مطمئن شویم اما معقوله‌ای که وجود دارد اینکه هر استاندارد حسابداری، در هر نقطه‌ای از جهان به یک شکل به این موضوع نگاه کرده است. برای مثال در استانداردهای بین المللی مانند نمونه IFRS برای نشان دادن دارایی‌ها در ترازنامه شرکت قاعده را به سمت نشان دادن ارزش منصفانه دارایی بردند.
ارزش دارایی اگر به واسطه تورم یا گران شدن از روزی به روز دیگر تغییر کند باید در ترازنامه دیده شود، بنابراین هر سال اگر ترازنامه شرکت‌ها بر اساس این استاندارد بررسی شود، ارزش قابل قبول منصفانه ای در خصوص دارایی‌ها دیده می‌شود. در اقتصاد، سیستم قوانین و مقررات موضوعه و استانداردهای حسابداری که در ایران وجود دارد، این مسئله را بر اساس بهای تمام شده تاریخی دارایی در نظر گرفتند. اگر شرکت زمانی ماشین آلات شرکت صنعتی را به ارزش ۱۰۰ میلیارد تومان گرفته، باید هر ساله بخشی از آن را بر اساس ضریبی که به ارزش اسقاط داده می‌شود مستهلک کند. باتوجه به طول عمر ۱۰ ساله این دارایی اما بعد از گذشت چند سال دیده می‌شود که ارزش واقعی این دارایی دیگر ۱۰۰ میلیارد تومان نیست و ارزش آن به عدد هزار میلیارد تومان رسیده است.
در این مواقع در استاندارد ایران باز نمی‌گردیم ارزش دارایی و استهلاک آن را به روز کنیم تا بر اساس استهلاک به روز شده هزینه به کیف پول ما منتقل شود. نهایتا بعد از گذشت چندین سال با دارایی مستهلک شده‌ای که دیگر توان تولید ندارد رو به رو می‌شویم که ارزش جایگزینی آن هزار میلیارد تومان است اما در کیف پول ۹۰ میلیارد تومان بیشتر پول نیست بنابراین، این دارایی نمی‌تواند جابجا شود. شرکت به بن بست می‌رسد، ادامه فعالیت شرکت غیرممکن می‌شود، بهره وری تولید پایین می‌آید و همه نظام صنعتی و اقتصادی شرکت با بحران دگرگون می‌شود.
نگاهی که فعالان بازار سرمایه تا الان به موضوع داشتند نگاه خیلی درستی بوده و صراحتا از این جمله استفاده شده که بخشی از دارایی شرکت را هر سال به ذینفعان بیرونی تقسیم می‌کنیم که این عبارت کاملا صحیح است. بر این اساس در حال حاضر همه ذینفعان بیرونی شرکت از این مسئله منتفع می‌شوند. این مسئله‌ای است که مطرح شده و راهکاری هم که بابت آن پیشنهاد شده این است که تمام دارایی‌های شرکت یعنی تمام سمت راست ترازنامه را به روز گزارش دهیم و در تمام طبقات دارایی ارزش منصفانه روز دارایی ارائه شود اما اصل ماجرا آنجاست که باید بدانیم این روش نقصان و خسران زیادی در آینده خواهد داشت.

* قیمت‌گذاری دستوری هم تجدید ارزیابی دارایی‌ها را با مشکل مواجه می‌کند؟
در اقتصاد فعلی ایران به فراخور شرایط اقتصادی خیلی از محصولات شرکت‌ها با مکانیسم قیمت‌گذاری دستوری قیمت‌گذاری می‌شوند و مجبور هستند که در این شرایط فروش خود را انجام دهند و با مکانیسم برآورد هزینه‌ها و رسیدن به یک حاشیه سود قیمت خود را تعیین می‌کنند بنابراین در چنین ساختاری هزینه استهلاک هم یکی از هزینه‌های این شرکت‌هاست که تا به حال در مکانیسم قیمت‌گذاری دستوری استهلاک تاریخی این دارایی‌ها بر اساس ارزش تاریخی دارایی‌ها ارائه شده و اگر به سراغ به روزآوری ارزش دارایی‌ها برویم، هزینه‌های استهلاک به واسطه تفاوت زیاد ارزش واقعی با ارزش دفتری دارایی‌های شرکت‌های بورسی امروز بازار سرمایه ایران، اثرات خود را هم در ترازنامه، هم در صورت سود و زیان و مهمتر از همه اینها در معقوله نرخ گذاری دستوری خواهند گذاشت. به این شکل که شرکت‌ها هزینه‌های بالایی جهت اخذ قیمت مصوب ارائه خواهند کرد که قاعدتا باید مورد تایید سازمان حمایت از تولید کننده و مصرف کننده قرار گیرد و نتیجه نهایی آن افزایش شدید قیمت محصولات مشمول در کشور خواهد بود. موجی عظیم از تورم که از محصولات بالادستی تا محصولات نهایی را تحت تاثیر قرار خواهد داد.
دومین اتفاقی که خواهد افتاد این است که بخش قابل توجهی از سود خالص تمام شرکت‌هایی که دارایی‌های آنها به ارزش تاریخی در دفاتر آنها آمده با نزول رو به رو خواهند بود. پس می‌توان انتظار داشت روزی که این قانون مصوب شود با این رو به رو خواهیم شد که بخش عمده‌ای از سود شرکت‌ها از بین برود.
تاثیر این موضوع این است که در بازار سرمایه؛ تحلیلگر، سرمایه‌گذار و کارشناس بر اساس منطق پایداری بازار نسبت به نگهداشت یک سهم و سرمایه‌گذاری در یک سهم تصمیم می‌گیرد. مثلا با منطق p/e به این موضوع نگاه شود و به این اشراف برسیم که قرار است با p/e بازار سرمایه‌گذاری‌های خود را حفظ کنیم و در یک سهمی سرمایه‌گذاری کنیم، اگر این مسئله اتفاق بیفتد و ما هزینه‌های استهلاک را به روز در نظر بگیریم با eps پایین‌تری رو به رو خواهیم شد و منطق p/e تعادلی بازار متعاقبا قیمت سهم را به مراتب پایین‌تر خواهد برد. قیمت‌های بازار اگر فرضاً تا قبل از این تصمیم در نسبت P/E ۱۰ واحدی بر روی تابلو معامله می‌شدند، اکنون با P/E ۲۰ واحدی روبرو خواهند شد و قطعا تصمیم سرمایه گذاران فروش سهام بواسطه گرانی بازار خواهد بود.

* پس در ابتدا قطعا نزول قیمت سهام در بازار را خواهیم داشت.
بله؛ منطق سرمایه‌گذاری، منطق بازار سرمایه و همه این اصول در بازار موید این است که این اتفاق خواهد افتاد لذا با نزول شدیدی در کل بازار رو به رو خواهیم شد، احتمال دارد شاخص تعادلی در عددی به مراتب پایین‌تر از عدد فعلی دیده شود یعنی شاخص دو میلیون که تقریبا در آن حالت محال محسوب می‌شود شاید باید به دنبال عددی زیر یک میلیون به عنوان شاخص تعادلی بگردیم. موضوع بعدی اینکه می‌خواهیم این تغییر رویه را برای شرکت‌های بازار سرمایه به عنوان یک دستور و ابلاغ جزو استانداردها به قانونگذار در نظر بگیریم. بنابراین قابلیت قیاس شرکتی که خارج از بازار سرمایه است با شرکتی که در بازار باید این قانون را رعایت کند به هم می‌ریزد. اگر شرکتی در بازار سرمایه با این قانون هر سال استهلاک بالایی را در دفاتر خود ثبت کند و سود خالص کمتری را به سهامدار بدهد، شرکت رقیب خارج از بازار برد بیشتری در صنعت خواهد کرد چون سودآوری بیشتری دارد. بنابراین به نظر می‌رسد شاید خیلی از شرکت‌ها در این موقعیت تصمیم بگیرند از بازار سرمایه ایران خارج شوند و اگر به نقطه‌ای برسیم که شرکت‌ها ترجیحی به حضور در بازار سرمایه نداشته باشند همه امتیازهای مثبت بازار سرمایه ایران ناگهان نابود خواهند شد و شرکت‌ها بیشتر راغب خروج از بازار می‌شوند.

* مسلما بعد از این هزینه سنگین استهلاک، تقسیم سود هم کمتر می‌شود.
یقیناً؛ چیزی که در اقتصاد کشور سالهاست مورد توجه قرار می‌گیرد، معقوله ریسک بالای برخی از سهامداران بازار سرمایه از جمله صندوق‌های بازنشستگی است. صندوق‌های مختلف بازنشستگی در کشور سهامدار شرکت‌های زیادی در فضای بازار سرمایه هستند و جنس عملیات این صندوق‌ها بر اساس جریان نقد و برنامه‌ریزی جریان نقد خروجی اتفاق می‌افتد. در حال حاضر با معقوله‌ای در عمده این صندوق‌ها رو به رو هستیم به عنوان ناترازی جریان نقد ورودی و خروجی از سرمایه‌گذاری‌های انجام شده یا مطالباتی که صندوق‌ها از دولت دارند. درواقع جریان نقد ورودی خوبی نصیب آنها نمی‌شود با این وجود هر سال بر میزان بازنشستگان افزوده می‌شود و جریان نقد خروجی اینها هر سال مثبت دیده می‌شود بنابراین ناترازی در این صندوق‌ها مشهود است.
موضوعی که ریسک بقا برای صندوق‌های بازنشستگی محسوب می‌شود همین مسئله تقسیم سود است. اگر مسئله الزام تجدید ارزیابی دارایی‌ها در قالب قانون به همه شرکت‌ها ابلاغ شود و همه این را رعایت کنند، در نهایت هزینه‌های استهلاک، eps شرکت‌ها را کاهش می‌دهد و اولین دسته‌ای که ریسک برای آنها بسیار مشهود خواهد بود صندوق‌های بازنشستگی هستند. بر این اساس این انتظار می‌رود که بعد از چنین قانونی صندوق‌های بازنشستگی به مرز ورشکستگی قطعی برسند. مسئله‌ای که به شهود دیده می‌شود این است که ما با حرکت به سمت این قانون استارت یک ابربحران اقتصادی بزرگ در کشور را می‌زنیم. اضافه شدن این الزام در قانون برنامه هفتم ریسک بسیار بسیار بزرگی است.

* پیشنهاد شما در این شرایط چیست؟
در نهایت با یک بررسی ساده به این نتیجه می‌رسیم که ریسک این موضوع خیلی بیشتر از منافع آن است و پیشنهاد می‌شود بدون ذره‌ای درنگ اجرای تجدید ارزیابی دارایی‌ها از دستور کار، الزام و ابلاغ خارج شود. درمورد تجدید ارزیابی زمین‌های یک شرکت به دلیل اینکه درگیر بحث استهلاک نیستند، دغدغه‌ای وجود ندارد لذا همه شرکت‌های بازار سرمایه می‌توانند به سراغ تجدید ارزیابی زمین بروند و همه زمین‌های خود را به روز کنند چون درگیر هزینه استهلاک نیستند. شاید همین مسئله است که در بازار دوگانگی به وجود آورده و صراحتا به این مسئله به عنوان یک نکته نگاه نمی‌شود که هزینه استهلاک بعد از این تصمیم می‌تواند خیلی مخرب باشد. به واسطه بررسی‌های مختلفی که روی ارزش‌گذاری به روش NAV شرکت‌های مختلف بازار داشتیم و این مسئله توسط ارکان قانونگذار قابل دسترس و کاملا مشهود است، مشخص شده که شرکت‌ها در ارزشگذاری دارایی‌های خود اعداد خیلی بالایی را به عنوان ارزش دفتری جدید خواهند داشت و این یعنی با هزینه استهلاک بعد از تجدید ارزیابی بسیار بالایی رو به رو خواهند بود.
شاید این مسئله است که خیلی در بازار دیده نشده و برخی این تجدید ارزیابی و الزام آن را منطقی می‌دانند. واقعیت نگران کننده در این تصمیم از آن چیزی که به آن فکر می‌شود خیلی بزرگ‌تر خواهد بود. بطور مثال شرکتی واقعی در صنعت پتروشیمی با سود ۴ الی ۵ همت در سال ۱۴۰۲ پس از تجدید ارزیابی دارایی‌هایش به زیان قریب به یک همتی خواهد افتاد حال سایر صنایع که حاشیه سود مناسبی ندارند و سودآوری آنها به نسبت پایین‌تر است با چه وضعیتی مواجه خواهند بود؟ لذا شاید اصلا با زیان‌ده شدن تعداد بسیار زیادی از شرکت‌های بازار سرمایه رو به رو شویم که به عنوان یکی از نقاط خسران می‌توان به آن اشاره کرد.
القصه آنکه بعد از این دوره زمانی رد و بدل شدن موضوع بین کارشناسان اینبار صحبت از خسران کلان و کاملا قطعی و روی کاغذی است که این تصمیم برای اقتصاد کشور خواهد داشت. قبول کنیم برخی از جراحی‌های اقتصادی عواقب بشدت وخیمی خواهند داشت. این مسئله از جمله آن موارد است که جراح پیشنهاد به عمل کردن تومور را بنا بر احتمال بالای مرگ بیمار نمی دهد. شاید باید یک بار برای همیشه این تصمیم ترسناک و کشنده در اقتصاد ایران را فراموش کنیم یا به سراغ راه حلی برویم به غیر از تجدید ارزیابی؛ راه حلی که تاکنون به آن پرداخته نشده است.

• علیرضا نجفی - خبـرنــگار
• شماره ۵۱۶ هفته نامه اطلاعات بورس